Aggiornamento sui mercati valutari

 

Il quadro di riferimento

Sul mercato dei cambi la volatilità rimane elevata, con diversi temi sul tavolo degli investitori. Perplessità sulla crescita globale, sulla politica monetaria e valutaria in Cina e sull’effetto del prezzo delle materie prime su alcuni paesi hanno foraggiato un ritorno dell’avversione al rischio e, con questa, si sono apprezzate le divise considerate rifugio (euro e yen). Nelle sedute più recenti tuttavia questa tendenza si è invertita bruscamente, dando vita ad un recupero di tutte le aree più rischiose del mercato.

In Europa la BCE guarda con crescente preoccupazione alla discesa delle aspettative di inflazione, ora ad un livello ben inferiore rispetto a quello dello scorso marzo, quando fu lanciato il programma di espansione quantitativa. Per la prossima riunione di marzo sono quindi attese misure nuove e più radicali, per disinnescare il rischio di una spirale deflazionistica e prevenire un apprezzamento della divisa. Con una BCE sempre più attiva ed un deterioramento ormai tangibile delle prospettive di crescita nel continente, confermiamo l’attesa per un indebolimento dell’Euro.

A febbraio l’indice delle valute emergenti ha recuperato buona parte della correzione avvenuta a gennaio. In un mese in cui nessuna delle principali banche centrali ha avuto la consueta riunione di politica monetaria, l’elemento determinante per spiegare tale recupero è stata la complessiva debolezza del dollaro, anche nei confronti dei paesi G10.

 

Dollaro USA

Gli investitori sono sempre più cauti sulla salute dell’economia statunitense e dubitano che una stringa di rialzi dei tassi possa veramente essere consegnata ai mercati dalla Fed. Le aspettative di rialzo sono infatti collassate; al momento il mercato monetario americano suggerisce la possibilità concreta di un rialzo non prima della seconda metà dell’anno prossimo. In particolare, i dati economici suggeriscono non solo una debolezza del settore manifatturiero, ma anche della parte dei servizi, che rappresenta gran parte del PIL del paese. Di conseguenza, se i dati sembrano giustificare ben poco i rialzi dei tassi nel futuro, altrettanto poco difendibile sembrerebbe al momento una politica monetaria espansiva. Il mercato del lavoro, particolarmente importante nelle valutazioni della Fed, rimane solido e qualche primo timido segnale di ripresa sembra emergere su alcune misure dell’andamento dei prezzi. La Fed ha per altro ribadito che la debolezza dei prezzi è un fenomeno transitorio. Poiché la grande maggioranza delle banche centrali globali sono attive in politiche spesso molto aggressive di espansione monetaria, la divergenza con la Fed appare particolarmente evidente e dovrebbe continuare a sostenere il dollaro nel futuro.

 

Sterlina Britannica

La sterlina ha sofferto particolarmente di recente.
Tutti i rialzi che gli investitori prezzavano
sull’orizzonte dei prossimi due anni sono stati
cancellati, con relativo impatto negativo sulla
divisa. Anche i dati economici hanno riflesso una
maggiore debolezza, ad esempio sulla produzione
industriale. Il settore manifatturiero sta
attraversando il terzo mese di debolezza
consecutivo e questo potrebbe portare ad una
revisione al ribasso del PIL del quarto trimestre
dell’anno scorso. Al momento, tuttavia, la
maggiore preoccupazione per la sterlina è il
referendum sulla permanenza nell’Unione Europea
del 23 giugno. Moody’s ha avvertito che un esito
negativo (nel senso di lasciare l’Unione) potrebbe
portare ad una revisione del merito di credito; in generale il settore produttivo è schierato per la permanenza. Lasciare l’Unione avrebbe probabilmente un danno economico tangibile per il paese e causerebbe una riluttanza ad investire per la crescente incertezza. Nonostante il recente marcato indebolimento, la sterlina rimane fortemente condizionata da questa incognita politica.

 

Yen Giapponese

Lo yen ha continuato a beneficiare dell’elevata
volatilità generale. La Bank of Japan ha per la
prima volta nella sua storia portato i tassi di
rifinanziamento in territorio negativo, seppure con
un sistema tale da evitare un impatto forte sui
bilanci delle banche; il mercato obbligazionario
domestico ha velocemente seguito, portando il
rendimento del benchmark decennale in territorio
negativo. La reazione iniziale dello yen è stata
negativa ma di breve durata; la divisa giapponese
ha rapidamente recuperato le perdite. Il caso
giapponese è al momento uno dei più casi più
lampanti di incertezza sulla credibilità della banca
centrale e, se possibile, di tutta la politica
economica del paese. Gli investitori non
sembrano infatti credere alla fattibilità di un ritorno
ad un’inflazione positiva, obiettivo annunciato e per il momento sistematicamente fallito. Il livello chiave che gli investitori guardano è sopra 115 yen per un dollaro, al di sotto di questo livello il quadro di forza dello yen rimane intatto.

 

Divise legate alle materie prime (Dollaro Australiano, Neozelandese e Canadese)

L’andamento delle divise legate alle materie
prime è stato relativamente incoraggiante
durante l’anno. Lo stemperarsi del rapido declino
del prezzo delle commodity ed una retorica
meno accomodante da parte delle banche
centrali dei relativi paesi sono state sufficienti
per sostenere queste divise, dopo le violente
flessioni osservate nei mesi precedenti. La forza
relativa ha tuttavia generato in fretta reazioni
negative da parte delle autorità di politica
monetaria. Edwards, membro del consiglio della
banca centrale australiana, ha dichiarato che il
livello del dollaro australiano è troppo elevato,
sottolineando che l’istituto si aspettava maggiore
decisione da parte della Fed nella
normalizzazione dei tassi. Simile l’approccio in
Canada e Nuova Zelanda. Le banche centrali in queste aree del mondo tollereranno a fatica ulteriori apprezzamenti nel futuro.

 

Divise dell’area scandinava (Corona Svedese e Norvegese)

La banca centrale svedese ha tagliato ancora
una volta i tassi di rifinanziamento di 15 punti
base, portandoli a -0.5%. Segnali accomodanti
sono emersi anche sul futuro percorso di politica
monetaria, suggerendo tassi negativi per tutto il
2017 ed il mantenimento del programma attuale
di easing quantitativo; le aspettative di inflazione
sono state ritoccate al ribasso. L’istituto svedese
deve gestire la pressione che una BCE molto
espansiva crea, evitando un rafforzamento della
corona. Promuovere una politica ultra-espansiva
è al momento per la Svezia sempre più
complesso, poiché l’economia locale è piuttosto
solida. In Norvegia, la corona ha recuperato
grazie alla stabilizzazione del prezzo del petrolio,
ma anche in questo caso ogni rafforzamento è da vedersi come temporaneo.

 

Divise dell’America Latina

Nel mese sono avvenuti importanti sviluppi per
il peso messicano. In un’azione congiunta le
autorità di politica monetaria e di politica
fiscale hanno, contemporaneamente ed
inaspettatamente per il mercato, operato una
manovra restrittiva tagliando il deficit di
bilancio, alzando i tassi di riferimento ed
intervenendo sul mercato valutario attraverso
la vendita di dollari. Sebbene sia ancora
difficile calcolare l’impatto sulla crescita di
queste manovre, la divisa si conferma come
un investimento attraente nel medio
periodo. Il real brasiliano si sta muovendo
lateralmente da parecchi mesi. Sebbene i dati
usciti a febbraio mostrino segni di stabilità,
l’inabilità del governo di tagliare il deficit di bilancio continua a pesare sulla fiducia nel paese e di conseguenza sulle dinamiche della divisa. La correzione avvenuta negli ultimi 18 mesi ed il rendimento offerto dalla divisa più che compensano il quadro macroeconomico. Per questo reiteriamo il giudizio di neutralità.

 

Divise dell’Europa Centrale, Medio Oriente ed Africa

Le prospettive per la lira turca rimangono
legate da un lato, al quadro macroeconomico
che vede dinamiche positive sul bilancio
fiscale, un sistema bancario poco esposto e
prezzi delle materie prime che favoriscono la
bilancia dei pagamenti, dall’altro alla
probabile mancanza di indipendenza della
banca centrale, alle dinamiche inflattive e ai
rischi geopolitici legati al conflitto in Siria.
Sebbene nelle ultime settimane siano
cambiate notevolmente le aspettative di rialzo
dei tassi da parte della Federal Reserve, un
rialzo Fed rimane tra i principali rischi per
le dinamiche della divisa turca; inoltre,
seppure sia continuata la correzione dei
prezzi delle materie prime, la lira turca ha
continuiamo a sotto-performare le altre divise emergenti ad alto rendimento. Manteniamo quindi un approccio di cautela.

Qualche segno di stabilità è emerso recentemente sul rand sudafricano. Il fattore che probabilmente spiega la forza relativa è l’andamento dell’oro, che nel mese si è rafforzato in maniera importante. Nonostante ciò, le dinamiche sulla crescita, l’inflazione in continuo aumento, il basso livello di riserve, le partite correnti in deficit, un debito domestico elevato e la parziale mancanza di riforme strutturali continuano a pesare sulle dinamiche della divisa. Confermiamo pertanto un approccio difensivo per il medio termine.

Dopo l’elevata volatilità di gennaio, lo zloty polacco ha recuperato parte della flessione. I dati usciti nel mese rinsaldano un quadro costruttivo. Il principale rischio è l’implementazione del piano presentato il mese scorso sulla conversione in zloty dei mutui sottoscritti prima della crisi in franchi svizzeri. Crediamo comunque che il quadro macro della Polonia, unito all’influenza molto forte della politica monetaria della BCE, possano essere ancora elementi di sostegno della divisa nel medio periodo.

Nonostante la forte volatilità osservata nel mese sulle materie prime e sul petrolio, il rublo ha mostrato una soddisfacente forza relativa. Durante il mese i dati macroeconomici sono usciti al margine migliori rispetto alle aspettative, in un quadro in cui la crescita rimane abbondantemente sotto il potenziale. La principale incertezza sulla Russia riguarda l’evolversi del quadro geopolitico del conflitto in Siria. Considerati l’alto rendimento della divisa e la nostra attesa di un consolidamento delle materie prime, preferiamo mantenere un atteggiamento neutrale in attesa di avere meno incertezze sul quadro geopolitico.

 

Divise asiatiche

Al rientro dalle festività del capodanno cinese le autorità hanno rivalutato il renminbi sui livelli di fine dicembre. I pochi dati pubblicati nel corso del mese non sembrano suggerire che sia cambiato il quadro macroeconomico domestico, caratterizzato da crescita debole, credito al consumo in continua espansione e società molto indebitate. Reiteriamo quindi l’idea che continui il trend di indebolimento nel medio periodo.

La rupia indiana continua a beneficiare dei
notevoli flussi di investimenti reali e di capitali.
Sebbene la forte correzione delle materie
prime e il costruttivo quadro politico siano
ulteriori elementi di sostegno, crediamo che le
dinamiche relative al debito pubblico, all’inflazione, al deficit di bilancio e la bassa crescita possano diventare elementi di criticità. Visto il quadro complessivo manteniamo la nostra raccomandazione ad un livello di neutralità.

La rupia indonesiana ha mostrato segni molto interessanti in questi primi due mesi dell’anno. I dati pubblicati nell’ultimo mese hanno confermato un rafforzamento del quadro macroeconomico, con segni di una crescita forte e sostenibile ed inflazione in diminuzione. Ciò ha permesso alla Banca Centrale di tagliare due volte i tassi nelle prime due riunioni dell’anno. Nonostante ciò, la divisa ha continuato a rafforzarsi e, ad oggi, è la divisa emergente che si è apprezzata maggiormente dall’inizio dell’anno. Dato il quadro preferiamo, al momento, avere un atteggiamento neutrale.

 

 

 

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