Aggiornamento sui mercati valutari

Il quadro di riferimento

Nelle settimane recenti è proseguito il recupero della fiducia degli investitori grazie a diversi fattori. Non trascurabile è stato il ruolo delle banche centrali. La BCE ha varato un pacchetto di misure decisamente ampio nella portata e diversificato negli strumenti; tra questi l’estensione degli acquisti anche ai titoli corporate non finanziari – un passo epocale nella storia dell’istituto europeo. La reazione dei mercati non è stata inizialmente entusiasta. Le dichiarazioni di Draghi sono infatti state lette come il segnale di non voler insistere su ulteriori tagli dei tassi nel futuro, spingendo l’Euro al rialzo ed irradiando volatilità anche su altri mercati. Successivamente è invece prevalsa una lettura costruttiva, con recuperi generalizzati nelle asset class rischiose. Anche la Fed ha mostrato un volto accomodante, più cauto di quanto atteso dai mercati. Questo sviluppo ha aggiunto ulteriore forza all’Euro, che si è riportato nella parte superiore della banda di oscillazione degli ultimi mesi. Non è atteso un ulteriore rafforzamento dell’Euro dai livelli attuali, in considerazione della differente performance economica e della divergenza delle politiche monetarie in Europa e negli Stati Uniti. Un altro fattore che ha sostenuto il recupero dei mercati è stata la stringa di dati in miglioramento negli USA, dopo una partenza d’anno decisamente deludente.

Le divise emergenti hanno continuato il movimento positivo partito a febbraio, portandosi in territorio positivo sull’anno. Nel corso del mese le banche centrali più importanti dei paesi sviluppati hanno avuto la consueta riunione di politica monetaria. Il quadro che è emerso complessivamente vede due fattori positivi per i paesi in via di sviluppo: un approccio di politica monetaria ancora molto accomodante e il dollaro in indebolimento.

Dollaro USA

Nell’ultimo mese il dollaro ha subito una flessione marcata, nonostante i dati in rafforzamento a livello domestico. Il tono accomodante della Fed ha fatto la differenza. L’istituto centrale ha espresso infatti prospettive più caute per i mesi a venire, ridimensionando da quattro a due gli interventi attesi sui tassi per l’anno in corso. Anche le aspettative di medio e lungo termine sui tassi sono state riviste al ribasso. I rischi sottolineati sono stati ancora la crescita globale e le tensioni dal mondo finanziario. La Fed ha pertanto preso atto dei maggiori rischi della crescita americana, ma al tempo stesso ha sottolineato come la traiettoria di ripresa non sia realmente inficiata. Per determinare un ulteriore indebolimento del dollaro diventa pertanto necessario o un tangibile peggioramento dei dati economici, oppure un cambio di scenario radicale della Fed. Entrambi gli sviluppi non paiono al momento probabili.

Sterlina Britannica

Prosegue senza sosta la debolezza della
sterlina. Contro l’Euro, la flessione è in
percentuale a due cifre dalla fine dell’anno
scorso. A pesare sul cambio sono in particolare i
temi di tipo politico. La decisione maturata in
seno al partito conservatore di non prendere
posizione ufficiale sul referendum, lasciando
libero ogni esponente di votare e fare campagna
secondo coscienza, sta creando frizioni sempre
maggiori. Esponenti di primo piano sostengono
ormai il no all’Europa in modo aperto e nei
sondaggi un voto di rifiuto sta guadagnando
terreno, anche alla luce delle crescenti
preoccupazioni sulla sicurezza nazionale in tutto
il continente. Anche la discussione per
l’approvazione del budget ha portato alle
dimissioni di un esponente del governo, alimentando l’incertezza politica. Fino a quando non sarà noto l’esito del referendum a fine giugno, la sterlina rimarrà verosimilmente sotto pressione.

Yen Giapponese

Lo yen ha mantenuto una forza sorprendente nel
recente recupero dei mercati. La divisa non è
mai scesa sotto il livello di 114 contro dollaro,
avendo recuperato circa un quarto del massiccio
indebolimento osservato tra il 2011 ed il 2015.
Alla riunione di marzo la banca centrale non ha
varato nuove misure, né modificato quelle
esistenti. Gli economisti si attendono per luglio
qualche intervento, una volta che l’effetto sul
sistema economico dei tassi negativi sarà più
chiaro. Il comportamento dei mercati evidenzia
una crescente sfiducia verso l’operato della
Bank of Japan. Le misure di espansione
monetaria hanno infatti contro-intuitivamente
rafforzato il cambio e mancato di ravvivare le
aspettative di inflazione e gli indici azionari. I
rendimenti sulla curva governativa rimangono
negativi, anche nel segmento a dieci anni. Al momento una stabilizzazione del cambio contro dollaro è l’esito più plausibile nel breve termine.

Divise legate alle materie prime (Dollaro Australiano, Neozelandese e Canadese)

Le divise legate alle materie prime hanno
beneficiato del recente recupero delle
commodity. Dai minimi toccati dal petrolio nella
prima metà di febbraio, il dollaro australiano e
quello canadese si sono apprezzati di circa il 5%
contro dollaro US; decisamente meno brillante è
stata invece la divisa della Nuova Zelanda, dove
la banca centrale locale ha tagliato di 25 punti
base i tassi di riferimento. I fattori citati per
giustificare tale decisione sono stati l’ulteriore
declino delle aspettative di inflazione e la
debolezza del prezzo del latte, di cui il paese è
primario esportatore. Tassi invariati invece in
Australia, seppure con un’impronta di politica
monetaria ancora espansiva, come emerso nel
comunicato della riunione dell’Istituto centrale,
che per l’ennesima volta ha giudicato il livello della divisa domestica troppo elevato. La Bank of Canada è stata la più bilanciata e meno accomodante. Un’eventuale ulteriore forza delle divise di questa area incontrerà nel futuro maggiore resistenza da parte delle autorità monetarie.

Divise dell’area scandinava (Corona Svedese e Norvegese)

La Scandinavia, insieme al Giappone, sta
diventando un caso sempre più eclatante di
inefficacia delle politiche monetarie ultra-
espansive sul cambio. L’istituto centrale svedese
è stato nei mesi passati estremamente attivo
sulla scia della BCE nell’allentare le condizioni
monetarie, anche con un suo programma di
easing quantitativo. L’impatto in termini di
indebolimento della corona svedese è stato
tuttavia limitato. La banca centrale norvegese ha
tagliato nuovamente i tassi recentemente e
fornito ai mercati proiezioni dei tassi futuri molto
accomodanti; anche in questo caso la divisa si è
comunque rafforzata al traino del recupero del
petrolio. In entrambi i paesi la crescita
economica è relativamente vivace rispetto al
resto d’Europa ed una stabilità contro Euro è l’esito futuro più probabile.

Divise dell’America Latina

Il peso messicano ha subito di recente pressioni contrastanti. Da un lato le materie prime hanno decisamente aiutato, dall’altro i dati macroeconomici sia domestici che dagli Stati Uniti sembrerebbero puntare ad una decelerazione dell’economia. Considerando tuttavia che nei mesi passati la divisa ha sofferto più per motivi tecnici che fondamentali, rimane un giudizio positivo nel medio periodo.

Il real brasiliano (assieme al rublo) è stata tra
le divise più forti di recente. La ragione
principale è che gli investitori puntano su un
‘turnaround’ politico in tempi molto più stretti
rispetto a quelli attesi negli ultimi mesi. I dati
macroeconomici rimangono in assoluto molto deboli ma eccedono comunque le attese degli analisti, al momento molto negative. Verosimilmente la banca centrale approfitterà di questa forza del cambio per chiudere le posizioni ‘swap’ aperte al fine di ridurre la volatilità del cambio. Considerando anche che la divisa offre un rendimento particolarmente alto, il giudizio di neutralità sulla divisa rimane invariato.

Divise dell’Europa Centrale, Medio Oriente ed Africa

La lira turca ha mostrato una forza
giustificabile più con il posizionamento degli
operatori che con i fondamentali. Di recente i
dati macro sono stati tanto deboli da
giustificare un taglio dei tassi, le materie
prime sono salite, peggiorando quindi il saldo
delle partite correnti del paese, e i rischi
geopolitici sono rimasti alti, come confermato
dagli attentati di Istanbul e Ankara.
Nonostante ciò la divisa si è rafforzata,
addirittura più di quanto osservato per alcuni
paesi esportatori di materie prime. Nel breve
termine il mercato rimarrà focalizzato sulla
nomina del nuovo governatore della banca
centrale; successivamente sarà importante
delineare quanto sarà stata grave la
diminuzione del turismo, a causa delle
tensioni geopolitiche, una voce molto importante del bilancio della Turchia. Pensiamo che le criticità del paese siano ancora molto pesanti, quindi riteniamo adeguato un approccio di cautela.

Il rand sudafricano rimane una delle divise emergenti con maggiore volatilità. Il paese sta attraversando sia una crisi economica che una crisi politica. I dati macroeconomici stanno uscendo in linea con le stime degli analisti, che appaiono conservative. Nel breve periodo è importante che il quadro politico si stabilizzi; senza questo è difficile immaginare che si possano materializzare le riforme di cui il paese ha bisogno da tempo. Vista la forte incertezza complessiva continuiamo a mantenere un approccio difensivo sul cambio nel medio termine.

Con la forte performance recente, lo zloty polacco ha recuperato completamente la flessione di gennaio avvenuta in seguito al declassamento da parte dell’agenzia di rating S&P. I dati macro continuano ad essere migliori delle attese, la BCE ha attuato misure che possono avere effetti molto positivi sul paese. Il principale rischio nel breve termine è legato all’implementazione del piano di conversione dei mutui fatti in passato in franchi svizzeri. Il quadro complessivo rimane costruttivo, ribadiamo quindi il nostro giudizio positivo sulla divisa.

Il rublo è la divisa che ha avuto un recupero tra i più brillanti. Le materie prime sono state di gran lunga la ragione principale della forza recente. I dati macroeconomici sono inoltre usciti migliori rispetto alle aspettative; da notare il dato sulla produzione industriale, tornato positivo per la prima volta da gennaio 2015. Il quadro geopolitico sembrerebbe migliorare; la Russia ha recentemente ritirato parte delle proprie forze armate dalla Siria. Considerando il consolidamento delle materie prime, il rendimento della divisa e l’apparente miglioramento del quadro geopolitico, riteniamo adeguato un giudizio positivo nel medio termine.

Divise asiatiche

Per quanto riguarda lo yuan cinese, il principale elemento di supporto è stato la debolezza del dollaro, che sta aiutando le autorità di politica monetaria locali. I dati economici, eccetto quello sulle esportazioni ancora una volta molto debole, hanno offerto segnali di stabilizzazione. Ci attendiamo un andamento di progressivo indebolimento contro dollaro, tanto più probabile se il tono generale dei mercati dovesse rimanere positivo.

La rupia indiana non è fra le divise più forti
nell’ultimo periodo, a causa del rialzo del
prezzo delle materie prime di cui il paese è
importatore. I recenti dati macroeconomici
sono usciti in linea con le stime degli analisti;
anche il bilancio presentato per il 2017 è stato vicino alle attese del mercato. Il giudizio neutrale sulla divisa è ribadito, in quanto i principali problemi interni, il bilancio in deficit e la sottocapitalizzazione del sistema bancario sono compensati dal percorso di riforme che il paese ha intrapreso due anni fa.

La rupia indonesiana, dopo il recupero dei primi due mesi dell’anno, sembra ora aver trovato un livello di equilibrio. I dati pubblicati nell’ultimo mese hanno confermato un quadro incoraggiante, le esportazioni sono uscite migliori rispetto alle attese. La banca centrale, come da attese, ha nuovamente abbassato i tassi di riferimento, dal momento che l’inflazione si mantiene sotto controllo, poco sopra il 4%. Si tratta del terzo intervento sui tassi nel 2016. Continuiamo a considerare l’Indonesia uno dei paesi col potenziale migliore in Asia, ma considerata la buona performance vista finora e la politica monetaria accomodante adottata dalla Banca centrale, preferiamo mantenere un atteggiamento neutrale.

 

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