Aggiornamento sui mercati valutari

Il quadro di riferimento

Dall’esito delle recenti riunioni della BCE e della Bank of Japan è emerso che entrambi gli istituti abbiano, almeno per il momento, raggiunto un limite nell’accelerazione delle rispettive politiche monetarie espansive. L’Euro e lo yen rimangono pertanto ben sostenuti ed in prossimità dei relativi massimi dell’anno. Sul fronte statunitense invece la Fed ha, pur con un messaggio piuttosto equilibrato, trasmesso poca urgenza nel voler proseguire nel percorso di normalizzazione dei tassi. Per gli investitori è stato il segnale per puntare verso un dollaro più debole. Di conseguenza, il quadro valutario in Europa – ed in Giappone – diventa fonte di una certa preoccupazione, poiché con l’Euro in rafforzamento, riemergono anche le tendenze deflazionistiche. Gli ultimi dati in Europa hanno segnalato un arretramento sia dell’inflazione finale che di quella core, con la prima addirittura in territorio negativo. In questo contesto la pace valutaria, che il vertice dei G20 sembrava aver sancito a fine febbraio, rischia di essere messa a repentaglio se la BCE e la Bank of Japan finissero schiacciate da divise più forti ed inflazione in discesa.

 

Dollaro USA

Il dollaro continua ad indebolirsi per il
fatto che la Fed è percepita piuttosto
accomodante ed a seguito di dati
macroeconomici non del tutto incoraggianti.
La crescita del primo trimestre, seppur
stagionalmente debole da diversi anni, si è
attestata ad un dimesso 0.5%, dopo
continue revisioni al ribasso nei mesi recenti.
Anche l’indice di inflazione US preferito dalla
Fed (il deflatore dei consumi) ha evidenziato
una certa debolezza. In modo esplicito il
governatore Yellen ha fatto pertanto
riferimento ad un’asimmetria nella gestione
della politica monetaria. Tale asimmetria
allude alla difficoltà di fare ulteriore
espansione monetaria se fosse necessario,
poiché i tassi sono già molto vicino allo zero. La Fed vuole quindi essere particolarmente cauta e non accelerare la normalizzazione dei tassi. Ovviamente diversi esponenti nella Fed manifestano più urgenza e temono che l’inflazione possa riprendersi in modo brusco. Al momento gli investitori si attendono un altro rialzo dalla Fed tra la fine dell’anno in corso ed il prossimo.

 

Sterlina Britannica

I sondaggi sull’esito del prossimo referendum
del 23 giugno sulla permanenza nell’Unione
Europea hanno registrato alcune evoluzioni.
Documenti recentemente pubblicati sul
possibile impatto economico sul tenore di vita
delle famiglie stanno infatti spingendo i
votanti ad un approccio più pragmatico e
sostenendo la scelta di rimanere. Anche il
presidente Obama ha suggerito che si
impiegherebbe molto tempo a scrivere e
firmare nuovi trattati commerciali con il
Regno Unito in caso di uscita. Il recupero
della sterlina ha seguito pertanto l’andamento
degli exit poll e mostrato un recupero sia
contro Euro che soprattutto contro dollaro. La
divisa britannica rimarrà ostaggio della
probabilità percepita dagli investitori di un
esito negativo del voto prossimo. I valori di equilibrio per la sterlina sono nei due possibili scenari post- referendum sensibilmente diversi, per cui per fine giugno un riaggiustamento piuttosto brusco in una delle due direzioni rimane l’esito più plausibile. Questo mantiene la volatilità scontata nel mercato delle opzioni sulla sterlina a livelli record da molti anni a questa parte.

 

Yen Giapponese

Ad inizio aprile lo yen giapponese aveva
iniziato una traiettoria di indebolimento su
attese di un’accelerazione di tipo espansivo
da parte della Bank of Japan a fine mese.
Nonostante oltre la metà degli economisti
interpellati si attendessero ulteriori misure
dalla BOJ, il comitato ha deciso a fine mese
scorso a maggioranza schiacciante di non
agire su alcun parametro di politica
monetaria. La reazione dei mercati si è
riflessa in un forte apprezzamento dello yen,
che ha toccato nuovi massimi contro dollaro.
La fuga dall’azionario giapponese, con il
relativo impatto di chiusura delle posizioni di
copertura del rischio di cambio, aumenta
inoltre la domanda di yen e rende il
movimento attuale particolarmente violento.
In mancanza di un rialzo dell’azionario globale e di un ritorno della Fed a toni meno accomodanti, lo yen rischia di rimanere forte per un perverso meccanismo. Da sottolineare che, al momento, le posizioni lunghe sullo yen sono storicamente molto elevate, con il rischio che, nel caso dovesse partire un movimento di indebolimento per prese di profitto, quest’ultimo potrebbe essere molto scomposto e brusco.

 

Divise legate alle materie prime (Dollaro Australiano, Neozelandese e Canadese)

Le divise legate alle materie prime
rimangono piuttosto sostenute, anche
per la debolezza del dollaro USA. Le
materie prime sono per altro in
generalizzato recupero, grazie anche al
dinamismo che l’economia cinese sta
esprimendo sulla spinta delle politiche
economiche espansive domestiche. Le
banche centrali di Canada e Nuova
Zelanda hanno scelto di non intervenire
sui tassi e sono state meno esplicite sulla
forza, giudicata di solito eccessiva, delle
relative divise; al contrario l’Australia ha
deciso un taglio dei tassi. Di conseguenza,
il dollaro australiano è stato più volatile,
anche a seguito di un dato di inflazione
sotto le attese. I dati nelle diverse aree
rimangono relativamente solidi, ma una correzione delle materie prime, dopo il sostanzioso rimbalzo recente, potrebbe trascinare di nuovo al ribasso queste divise.

 

Divise dell’area scandinava (Corona Svedese e Norvegese)

La Svezia prosegue con una politica
monetaria eccezionalmente espansiva,
dopo il recente ennesimo aumento del
programma di acquisto di titoli,
mantenendo tuttavia i tassi di riferimento
invariati. Così facendo la banca centrale
mira ad evitare l’apprezzamento della
divisa ed evitare il rischio che la risalita dei
prezzi vada a sfumare, facendo rientrare il
paese in deflazione. Nonostante la
decisione abbia sorpreso gli investitori, la
corona svedese ha reagito in modo
piuttosto limitato, poiché gli investitori
hanno pesato da un lato il rischio di
un’ulteriore azione da parte della banca
centrale e dall’altro dati economici n
miglioramento. La corona norvegese invece sta beneficiando del recupero del petrolio ma con un passo piuttosto lento e tale da non destare particolari preoccupazioni per la banca centrale.

 

Divise dell’America Latina

Il Brasile resta una delle più promettenti opportunità d’investimento, seppur il recente forte recupero merita una certa cautela. La procedura di
investigazione a carico del presidente
Dilma Rousseff ha fatto un importante passo avanti ad aprile, con l’approvazione
a procedere da parte della camera bassa
del Parlamento. La decisione passa ora al
Senato, ma gli operatori sembrano aver
già sposato l’idea che anche la camera
alta darà un voto positivo ad un cambio di
leadership. Sebbene sia confermato il
giudizio positivo nel medio termine, il
real brasiliano pare ormai incorporare
grossa parte dei recenti sviluppi
positivi. Due sono i principali attori da
monitorare, il primo dei quali sono le
istituzioni politiche. Il vice presidente
Michael Temer ha infatti preannunciato l’intenzione di perseguire importanti cambiamenti nella gestione della spesa pubblica, nel caso in cui la Rousseff venga forzata ad uscire di scena. I rischi di implementazione rimangono tuttavia alti su questo fronte. Il secondo attore è la banca centrale; un taglio dei tassi potrebbe essere visto come un segnale della pressione politica sulla gestione della leva monetaria. L’istituto centrale ha comunque operato in modo lungimirante nel corso delle ultime settimane, approfittando della forza della divisa per chiudere parte delle operazioni su derivati aperte in periodi di alta volatilità. Ciò ha migliorato la percezione di rischio del credito brasiliano ma, allo stesso tempo, ha messo un freno al rafforzamento della divisa.

Il Messico rappresenta uno dei pochi paesi latino americani che si sta lentamente avvicinando alla sua crescita potenziale di circa 2.5-3%. Questo è il risultato di un lungo processo di riforme che sta portando i frutti in termini di maggiore efficienza produttiva e competitività internazionale. Il peso messicano rimane una delle divise più interessanti dal punto di vista dell’investimento di lungo periodo, ma forze contrastanti sembrano essere in atto, tra le quali la prima è la Fed. La forza della economia statunitense richiederà la normalizzazione della politica monetaria ed il rialzo dei tassi potrebbe rafforzare il dollaro americano nei confronti delle divise emergenti in generale ed in particolare rispetto al peso. Tale processo metterà a dura prova la banca centrale messicana, che dovrà rimanere vigile ed essere pronta ad alzare il tasso di riferimento in modo da evitare eccessiva volatilità sui mercati dei cambi. Tassi al rialzo potrebbero rappresentare un freno notevole all’economia messicana. Un secondo elemento è la relazione con gli altri paesi in via di sviluppo. Sebbene il Messico presenti dei fondamentali robusti, è improbabile che il peso riuscirà a scrollarsi di dosso il possibile contagio derivante da un periodo di correzione a più ampio raggio dei mercati emergenti.

 

Divise dell’Europa Centrale, Medio Oriente e Africa

Sono tre i fattori principali che ci portano a confermare la nostra cautela sulla lira turca. Il primo è il recupero del prezzo del petrolio, destinato ad inficiare il miglioramento della bilancia dei pagamenti e ad incrementare i rischi di inflazione. Il secondo è il prossimo rialzo dei tassi statunitensi, che risveglierà i dubbi sulla capacità di finanziamento del debito esterno. Infine, la banca centrale potrebbe approfittare del corrente momento propizio per procedere ad un taglio dei tassi troppo aggressivo.

Il rand sudafricano ha registrato un lieve rialzo nel corso del mese, giustificato soprattutto da fattori esterni al paese. Sebbene ci sia stata una marginale e temporanea riduzione dell’incertezza politica, la divisa ha beneficiato soprattutto di un
generale incremento della propensione al rischio da parte degli investitori. Le nostre aspettative sulla situazione macroeconomica e la persistente incertezza politica ci portano a rimanere cauti.

Il mese scorso avevamo evidenziato in
Polonia il rischio nel breve termine legato
all’implementazione del piano di
conversione dei mutui stipulati in passato
in franchi svizzeri. Il rischio si è
manifestato nell’ultima parte di aprile,
quando il governo ha dato indicazioni di
una risoluzione che potrebbe gravare sul
sistema bancario in modo inatteso. La
deludente dinamica di mercato nelle ultime due settimane non sembra però giustificata dai fondamentali che rimangono forti. Rimaniamo positivi sullo zloty polacco.

In Russia, il prezzo del petrolio ha reagito bene alla delusione sul mancato accordo sulla riduzione della produzione nell’incontro di Doha ed ha raggiunto nuovi massimi relativi. Lo scorso mese abbiamo evidenziato il potenziale di rialzo del rublo, facilitato da un quadro geopolitico più rassicurante e da una tendenza al rafforzamento delle materie prime. Vediamo il recente movimento al rialzo del rublo come una opportunità per ridurre l’esposizione.

 

Divise asiatiche

La Cina continua a fornire segnali
macroeconomici incoraggianti,
contribuendo al miglioramento della
generale percezione da parte degli
investitori. È comunque importante
sottolineare che la stabilizzazione
dell’economia continua ad essere il
risultato di politiche fiscali e di credito
espansive, un chiaro segnale che il
processo di riforme ha subito una battuta
d’arresto. Lo yuan, sebbene più stabile,
rappresenta ancora un fattore di rischio
per l’intero comparto, soprattutto se la
Fed procederà alla normalizzazione della
politica monetaria, causando un possibile
rafforzamento del dollaro statunitense.
Anche il cospicuo ammontare del debito
nel settore privato è da considerare come un’importante fonte di incertezza, soprattutto alla luce del fallimento di alcune società sia pubbliche che private. Continuiamo ad anticipare un lento indebolimento del yuan.

I dati macroeconomici indiani hanno confermato un periodo piuttosto incoraggiante. Sebbene sia le esportazioni che le importazioni siano scese, la bilancia commerciale continua a migliorare, mentre l’inflazione dà ancora importanti segni di decelerazione, aumentando la probabilità di ulteriori tagli di tassi. È pur ragionevole aspettarsi un proseguire dei flussi nei mercati sia azionario che dei titoli di stato da parte degli investitori esteri, ma il percorso di rafforzamento della divisa dovrebbe a questo punto rallentare notevolmente.

La rupia indonesiana ha beneficiato delle tendenze deflazionistiche, cha hanno causato politiche monetarie accomodanti, attirando investimenti finanziari esteri. Il processo di riforme in atto, sebbene relativamente lento, ha certamente contribuito al rafforzamento della divisa. L’incertezza sulle riforme cinesi e sulla politica monetaria giapponese dovrebbe pesare sui cambi dell’Asia in generale. Per altro la banca centrale indonesiana non sembra interessata ad un ulteriore rafforzamento della rupia da questi livelli. Preferiamo un posizionamento neutrale.

 

 

 

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