Il settore bancario europeo: il grande assente

Il settore bancario risulta agli occhi di tutti il grande assente nella ripresa del mercato azionario europeo dopo le gravi crisi del 2008 e del 2011.

Diversi i fattori che hanno pesato sui titoli del settore, agendo sulle due variabili chiave che muovono le valutazioni azionarie: la crescita degli utili (o nel caso specifico la decrescita degli stessi) ed il multiplo applicato a questi. Analizziamo entrambi gli aspetti nelle loro cause.

–  In primis, il settore è stato oggetto di una crescente regolamentazione (da Basilea II fino a Basilea IV ancora in divenire) che si è materializzata quantitativamente in requisiti di capitale in continua crescita. Ciò ha comportato aumenti di capitale ed un dimagrimento dei bilanci, unitamente alla crescita dei costi operativi sostenuti per adeguarsi al nuovo scenario regolamentare. Le banche hanno pertanto dovuto aumentare il capitale, tagliare i loro attivi e sostenere maggiori costi. Questi tre fattori hanno interessato sia le banche commerciali che le banche d’investimento ed hanno avuto come impatto finale una diminuzione della reddittività, nonché una compressione dei multipli dovuta alla percezione da parte degli investitori di una scarsa visibilità e certezza sulle prospettive del settore.

–  In secondo luogo, le politiche monetarie di Quantitative Easing (QE) hanno avuto l’effetto indiretto di comprimere la principale leva del conto economico delle banche: il margine di interesse. Tassi bassi e soprattutto una curva dei rendimenti piatta comprimono infatti il margine di interesse delle banche.

–  Il terzo ed ultimo aspetto è che l’economia europea, non particolarmente brillante negli anni recenti, non ha permesso di far crescere i volumi di erogazione del credito ad un ritmo convincente. A differenza degli Stati uniti, dove nella fase di QE i volumi del credito erogato al sistema sono stati in crescita a livelli tali da compensare la contrazione del margine di interesse, in Europa ciò non è per ora avvenuto, proprio per l’anemica crescita economica. Inoltre, il deludente andamento dell’economia, soprattutto in alcuni paesi, non ha permesso un robusto miglioramento della qualità del credito ed una veloce riduzione delle posizioni creditizie deteriorate (i cosiddetti Non Performing Loans).

Guardando in avanti, la performance borsistica prospettica del settore sarà funzione della combinazione di tre fattori: le valutazioni attuali dei titoli, l’evoluzione degli effetti negativi spiegati sopra ed il posizionamento degli investitori.

Il settore bancario europeo tratta ad un multiplo di 0.8 volte il proprio patrimonio netto tangibile; tale numero è dal punto di vista storico piuttosto basso, esprimendo quindi valutazioni particolarmente “a sconto” per il settore. Al tempo stesso, questo numero nasconde al suo interno forti discrepanze geografiche. Molti titoli bancari trattano infatti a multipli in linea a quelli registrati duranti le crisi del 2008 e del 2011, nonostante le posizioni di capitale siano ora decisamente più solide rispetto a quei periodi di difficoltà.

Il posizionamento degli investitori risulta molto cauto. I principali sondaggi di posizionamento indicano un marcato sottopeso nei portafogli degli investitori. Lo spazio quindi per “riposizionare” i portafogli acquistando il settore bancario è decisamente ampio.

Veniamo infine alla possibile evoluzione dei fattori che hanno inciso così negativamente sul settore. Nei prossimi tre mesi saranno finalizzate le nuove norme proposte relativamente alla regolamentazione, sotto il nome di Basilea IV. Queste ultime andranno a completare il quadro di requisiti di capitale per le banche europee. Risulta difficile pronosticare i singoli dettagli ma si può, con una ragionevole certezza, ipotizzare che l’impatto finale sarà meno negativo per le banche rispetto alle attese del mercato. L’Unione Europea, che avrà la decisione finale sulla ratifica delle proposte, nel corso degli ultimi mesi, ha più volte ribadito che non implementerà nuove norme che comporteranno un significativo incremento dei requisiti di capitale. Inoltre, non va sottostimato che Basilea IV concluderà verosimilmente il processo di regolamentazione iniziato con la grande crisi del settore del 2008. Gli investitori potranno così avere una maggiore visibilità sulla regolamentazione definitiva ed i connessi requisiti di capitale. Di conseguenza, una maggiore visibilità sui requisiti patrimoniali permetterà alle banche nuovamente politiche di crescita e di distribuzione di dividendi, una volta soddisfatti i requisiti regolamentari.

Per quanto riguarda l’impatto delle politiche di Quantitative Easing, ci sembra ragionevole pensare con maggiore probabilità a rendimenti al rialzo, almeno nel medio termine, se non altro per il basso livello assoluto raggiunto. Anche le recenti azioni delle banche centrali inducono a ipotizzare che i governatori stiano cominciando a riconoscere che i benefici delle attuali politiche monetarie non si stiano materializzando come da attese iniziali.

Da ultimo rimane l’incognita della crescita economica in Europa, con le relative conseguenze sui volumi dei prestiti e sulla qualità del credito. Le prospettive di crescita economica in Europa sono state elusive e con forti difformità geografiche. Tuttavia, nell’ultimo periodo, si sono intensificate le dichiarazioni dei banchieri centrali e della classe politica sulla necessità di un maggiore utilizzo della politica fiscale. Un maggiore impegno sul fronte fiscale costituirebbe una sorpresa positiva per la crescita.

In conclusione, sommando valutazioni appetibili unite a posizioni di capitale molto più solide, una stabilizzazione dello scenario regolamentare, tassi di interesse ad un possibile minimo, portafogli degli investitori posizionati in modo molto leggero, tendiamo a pensare che il settore bancario europeo potrebbe non rimanere ancora per molto tempo il grande assente della ripresa azionaria.

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